一场"豪门联姻"的生意
作 者 | 有 叔
位居中国网约车行业第三的 T3 出行，近期正式启动 IPO 进程，其运营主体——南京领行科技股份有限公司向港交所递交了招股书。T3 出行的股东阵容堪称豪华——中国一汽、东风汽车、长安汽车三大央企，叠加腾讯、阿里两大互联网巨头。
这家被视作出行领域"国家队"的企业，招股书披露的 FY2025（截至 2025 年末止年度） 实现年内利润 744 万元，首次年度扭亏。这份薄利背后，是对聚合平台流量的高度依赖以及商业模式的结构性难题。如今，它试图站上智能出行的风口，但能否乘上资本市场的东风，仍充满变数。
一场"豪门联姻"的生意
十多年前，移动互联网改造实体经济的风，吹到了出行市场。易到、滴滴、快的等网约车平台先后创立，网约车市场的"千团大战"后，滴滴合并快的、收购 Uber 中国，正式成为中国网约车市场老大。
紧接着，各大汽车主机厂也落子网约车市场，先后诞生了神州专车、曹操出行、首汽约车、享道出行、如祺出行、T3 出行等，中国网约车市场二线梯队稳定成型。它们的逻辑很直接：网约车可以成为主机厂旗下新能源汽车的主要销售渠道；而长线运营的业务价值，明显大于一次性销售——每一次网约车服务，都可以拉近汽车品牌与用户之间的关系。
这其中，T3 出行的成立时间最晚，但股东背景最为豪华。
2018 年，面对汽车产业电动化、智能化、网联化、共享化的"新四化"趋势，以及滴滴等平台已主导出行市场的局面，中国一汽、东风汽车、重庆长安三大汽车央企意识到，单一企业难以应对行业变局，必须联合打造一个属于"国家队"的智慧出行平台，以实现从生产汽车向提供出行服务的战略转型。
在一汽工作了二十余年的崔大勇挂帅出征，他带领一个约 9 人的核心团队在长春进行封闭筹备，制定了"车联网 +B2C 自营"的差异化战略。其核心逻辑是：通过定制化车辆的车机（中控屏）接单，结合人脸识别技术，从底层解决"人车不符"的安全隐患；同时以自持车辆、雇佣司机的重资产模式起步，确保服务标准化。
2019 年 4 月，三大汽车央企联合腾讯、阿里、苏宁等知名互联网企业，在南京正式签订合资协议，共同成立 T3 出行公司，规划总投资高达 97.6 亿元人民币。
这种"汽车央企"加"互联网巨头"的股东结构，在当时竞争激烈的出行市场，建立起了显著的资源优势和行业壁垒。其中，三大汽车央企为 T3 出行提供强力的车辆、硬件保障支持，腾讯与阿里巴巴也可通过旗下腾讯出行、高德地图为其提供重要且稳定的技术、流量支持以及运营赋能。说 T3 出行是"含着金钥匙"出生的，一点也不为过。
2019 年 7 月，T3 出行在南京正式上线，首批投入定制版新能源车辆。起步阶段，崔大勇坚持高举高打，利用车联网技术实现行程全程监控和紧急干预，主打安全卖点。
在各大股东的集体托举下，T3 出行后来居上，成为行业第三的网约车巨头。截至 2025 年底，T3 出行在中国 194 座城市开展业务，注册用户超过 2.345 亿，订单量 7.972 亿。
依赖聚合平台，暴露结构性隐患
2020 年 -2023 年期间，网约车市场爆发第一轮上市潮，嘀嗒出行、如祺出行、曹操出行先后敲钟。明明股东实力雄厚，市场地位也颇为突出，为何 T3 出行今年才发起 IPO 呢？
业内认为，T3 出行攒局式的出身，过于豪华的股东名单背后，却缺乏一个真正意义上的话事人。董事会过于制衡、缺乏拍板者，与崔大勇领衔的管理层之间，紧密度不够，导致 T3 出行在面对市场趋势变化时，往往选择了最稳妥也最保守的那条路。这一特点，也体现在 T3 出行的业务风格上。
据招股书显示，2023 年至 2025 年，公司总收入从 148.96 亿元增长至 171.09 亿元，三年复合增长率为 8.8%，但增速有所放缓—— 2024 年同比增长 8.1%，2025 年降至 6.2%。从其收入结构来看，T3 出行目前高度依赖网约车服务，且集中度仍然在持续提升。2023 年至 2025 年，该业务收入占总收入的比例从 92.1% 上升至 92.6%，并在 2025 年达到 95.5%。
图片来源《招股说明书》
坐拥这个体量的业务规模，公司的盈利能力却让人咋舌：2025 年净利润仅为 744 万元。
744 万元的净利润对应 171.09 亿元营收，净利率仅 0.04% ——每 100 元收入最终沉淀为利润的不足 5 分钱。按全年 7.97 亿单的订单量计算，每单利润仅约 0.009 元。这组数据揭示出一个现实：T3 出行的盈利并非来自核心业务的突破性增长，而是成本压缩与费用管控的产物。
对第三方聚合平台的深度依赖，是 T3 出行不容忽视的结构性隐患。招股书显示，2023 年至 2025 年，T3 出行来自聚合平台（如高德、腾讯出行）的订单占比从 61.5% 飙升至 85.9%，交易额占比从 61.8% 升至 86.4%。这意味着每 100 元交易额中，超过 86 元是经由第三方入口完成的。由此产生的渠道服务费高达 13.88 亿元，占销售与分销开支的 90.7%，折合相当于每 100 元收入中就有 8.1 元被第三方平台分走。
经营业绩情况 摘自《招股说明书》
要命的是，聚合平台手握流量分配权，同时又在与多家网约车平台合作。T3 出行"命脉在人手"，议价能力难免受限。招股书显示，若聚合平台提高佣金或中断合作，将对订单量和利润率造成重大不利影响。
不仅如此，运营端的合规隐忧同样不容小视。招股书披露，因涉及运输证及网约车驾驶员证的违规事件，2023 年、2024 年和 2025 年，T3 出行分别被罚款 250 万元、1060 万元和 2140 万元。2025 年 2140 万元的罚款总额，相当于同期净利润的近 3 倍。
更令人担忧的是，截至 2025 年 12 月 31 日，T3 出行仍处于净负债 4.48 亿元的资不抵债状态，且流动负债净额高达 9.76 亿元。公司在招股书中坦言，其主要依赖银行借款及股东出资为运营提供资金。带着这样的资产负债表冲刺资本市场，市场也有不同的说法。
未来上市成功，在增强 T3 出行市场竞争力的同时，也会缓解自身债务压力。
追风智能出行的底牌？
网约车市场规模庞大且持续增长，但竞争太过激烈。滴滴、高德领衔，T3 出行身后，还有一大群各类追兵，通过差异化竞争的姿态，各显神通。
曹操出行把定制网约车作为提升服务能力的抓手，享道出行重点布局商务出行市场，而如祺出行、首汽约车、享道出行都强调各自在核心市场的渗透率。特别是随着高德将网约车聚合模式引入，彻底改变了市场竞争格局。滴滴、高德两大平台，对二三四线网约车运营公司，形成降维打击。
在这个时刻选择上市，T3 出行很可能是要赶一波智能出行的风口。公司在描述竞争力时表示，T3 出行拥有行业内首个且唯一通过双备案的垂直大模型"领行阡陌"，同时，还是首个有人驾驶车辆与 Robotaxi 混合运力调度平台。
面对传统网约车业务的利润天花板，T3 出行将 IPO 募资的首要用途和未来叙事，押注在 Robotaxi 上，试图贴上" AI+ 出行"的科技标签。
与滴滴、百度萝卜快跑选择"自运营"重资产模式不同，T3 出行选择"运营平台 + 技术合作伙伴"的模式：T3 自身不自行研发自动驾驶核心技术，而是借助自身出行运营网络的优势作为底盘，引入外部顶尖 AI 技术，再通过独有的混合调度平台将有人驾驶和无人驾驶运力统一调配，从而实现高效商业化落地。
这种模式虽能快速整合资源、规避重资产投入，但其制度壁垒与协调成本异常突出。车企、技术公司、运营平台三方目标各异——车企关注车辆销售，技术公司追求算法验证，平台方看重运营效率。在技术路线选择、数据归属、利润分配等核心问题上，达成共识的难度远高于企业内部决策。
技术攻坚的关键阶段，正是各大智能出行巨头加大投入的周期。2023 年 -2025 年，T3 出行销售及分销开支不断增长，但研发投入逐年走低，分别为 2.34 亿元、2.01 亿元、1.65 亿元，在营业收入中的占比分别为 1.6%、1.3%、1.0%。不知为何，T3 出行却在削减自己的研发投入。
结 语
网约车行业发展到如今的阶段，市场格局已经成型：作为流量入口的聚合平台稳赚不赔，然而提供网约车服务的公司和司机，却都在抱怨赚得越来越少了。
在此背景下，近年来港股市场对出行平台的态度已相当谨慎。嘀嗒出行（HK2559）2024 年上市首日即破发 22.5%，截止 2026 年 6 月 4 日，其股价已跌至每股 1.14 港币，如祺出行（HK9680）上市后持续低迷。在盈利能力脆弱、合规问题频发的行业大背景下，投资者对网约车平台的估值滤镜已经破裂。
尽管网约车不好干了，但 T3 出行打出了无人驾驶、智能出行的 IPO 底牌。随着激光雷达、芯片等核心硬件成本持续降低，目前部分城市的无人驾驶车辆已实现单车盈利，长期来看，每公里运营成本远低于人工驾驶的网约车和出租车。
对网约车平台而言，这是极具吸引力的商业赛道，大规模投放也将成为未来趋势。如果能吸引网约车司机投资入股采购无人驾驶车辆，并享受利润分红，那也算是一种社会成本可控的"整体转型"了。
能赶上智能出行的风口吗？
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